在科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊(cè)制背景下，證券發(fā)行由核準(zhǔn)制向注冊(cè)制轉(zhuǎn)變的過(guò)程，本質(zhì)上正是由政府主導(dǎo)轉(zhuǎn)向市場(chǎng)主導(dǎo)，這使得中介機(jī)構(gòu)將承擔(dān)更大責(zé)任，也必須強(qiáng)化自身能力。

中介機(jī)構(gòu)必須做好“把關(guān)人”

“核準(zhǔn)制要求企業(yè)連續(xù)幾年盈利，而目前科創(chuàng)板所推行的注冊(cè)制則更具包容性，允許符合科創(chuàng)板定位、尚未盈利或存在累計(jì)未彌補(bǔ)虧損的企業(yè)上市。”摩根士丹利華鑫證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家章俊對(duì)《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，在此情況下，從責(zé)任方面來(lái)看，中介機(jī)構(gòu)必須做好信息披露核查的把關(guān)人，本著真實(shí)、準(zhǔn)確、完整的原則，合理懷疑、充分詢問(wèn)，充當(dāng)“把關(guān)人”角色，切實(shí)提升企業(yè)信息的透明度和可靠性，避免由信息不對(duì)稱所帶來(lái)的預(yù)期偏差，使市場(chǎng)在公平公正公開的原則下進(jìn)行平穩(wěn)交易。

“作為證券市場(chǎng)參與的重要主體，中介機(jī)構(gòu)在其中所扮演的角色也將隨之發(fā)生轉(zhuǎn)變。在核準(zhǔn)制中，中介機(jī)構(gòu)通過(guò)其自身的專業(yè)知識(shí)及能力為上市公司提供相應(yīng)的服務(wù)，而能否成功上市需要通過(guò)發(fā)審委的核準(zhǔn)。在利益驅(qū)動(dòng)下，中介機(jī)構(gòu)會(huì)以成功通過(guò)核準(zhǔn)并上市為目標(biāo)，這也導(dǎo)致了此前出現(xiàn)過(guò)中介機(jī)構(gòu)幫助上市公司造假的案例。”湘財(cái)證券研究所宏觀研究員祁宗超6月21日在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示。

在注冊(cè)制下，祁宗超認(rèn)為，由于政府監(jiān)管職能的后移，這將提升中介機(jī)構(gòu)在發(fā)行上市前把關(guān)的重要性。同時(shí)，投資者的決策依據(jù)只能依賴于中介機(jī)構(gòu)的信息披露質(zhì)量，監(jiān)管職能雖然仍可以在事后對(duì)造假等違法行為進(jìn)行處罰，但在事前和事中對(duì)中介機(jī)構(gòu)的勤勉盡職和職業(yè)操守提出了更高水平的要求。

考驗(yàn)中介機(jī)構(gòu)市場(chǎng)化定價(jià)能力

對(duì)能力方面而言，章俊表示，在核準(zhǔn)制下，由于企業(yè)持續(xù)盈利加上監(jiān)管層對(duì)發(fā)行市盈率存在一定約束，因此對(duì)中介機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)化定價(jià)能力要求不高。不過(guò)，在注冊(cè)制下要完全按照市場(chǎng)定價(jià)，中介機(jī)構(gòu)能否給出一個(gè)讓市場(chǎng)接受的訂單價(jià)格，并在這個(gè)價(jià)格上把股票發(fā)行出去，對(duì)其專業(yè)能力將形成極大考驗(yàn)。

祁宗超也認(rèn)為，注冊(cè)制背景下，對(duì)中介機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)化定價(jià)能力提出了更高要求，公司能否成功發(fā)行股票的一個(gè)重要因素是發(fā)行定價(jià)。特別是，在上市企業(yè)可能暫時(shí)未能盈利時(shí)，傳統(tǒng)的估值方法或無(wú)法適用，這就需要中介機(jī)構(gòu)利用自身的專業(yè)知識(shí)進(jìn)行價(jià)值判斷，同時(shí)還需要平衡好發(fā)行人和投資人之間的利益。

另外，針對(duì)科創(chuàng)板上市制度中要求保薦機(jī)構(gòu)需跟投上市公司。蘇寧金融研究院高級(jí)研究員陶金向《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，這從激勵(lì)相容的層面對(duì)中介機(jī)構(gòu)提出了更高的責(zé)任和能力要求，倘若出現(xiàn)上市欺詐、上市公司財(cái)務(wù)問(wèn)題，以保薦投行為代表的中介機(jī)構(gòu)會(huì)首當(dāng)其沖面臨著直接的經(jīng)濟(jì)利益損失。

據(jù)了解，根據(jù)《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷業(yè)務(wù)指引》，科創(chuàng)板試行保薦機(jī)構(gòu)相關(guān)子公司跟投制度，跟投比例為2%至5%，跟投比例根據(jù)企業(yè)的發(fā)行規(guī)模分四檔進(jìn)行確認(rèn)，跟投金額從不超過(guò)4000萬(wàn)元至10億元不等。

廣證恒生新三板研究總監(jiān)趙巧敏對(duì)《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，跟投制度將給中介機(jī)構(gòu)的職責(zé)功能帶來(lái)結(jié)構(gòu)性的變化，體現(xiàn)在承攬策略上，跟投制度將徹底改變投行衡量上市項(xiàng)目?jī)?yōu)劣的標(biāo)準(zhǔn)。科創(chuàng)板的承銷保薦會(huì)從三個(gè)方面考驗(yàn)券商等中介機(jī)構(gòu)的能力，分別是：注冊(cè)制環(huán)境下的信息披露、發(fā)行定價(jià)能力；跟投制度下券商的資本金限制；券商的投研能力。

趙巧敏認(rèn)為，保薦跟投機(jī)制不僅考驗(yàn)中介機(jī)構(gòu)的資本實(shí)力、承銷能力，以及保薦項(xiàng)目選擇能力、發(fā)行定價(jià)能力等，還將考驗(yàn)其內(nèi)部協(xié)調(diào)機(jī)制。

因此，提升執(zhí)業(yè)水準(zhǔn)、完善聲譽(yù)機(jī)制，是中介機(jī)構(gòu)未來(lái)長(zhǎng)期的內(nèi)在發(fā)展要求和動(dòng)力。陶金表示，重構(gòu)自律組織、修正責(zé)任機(jī)制應(yīng)成為中介機(jī)構(gòu)作用強(qiáng)化的相應(yīng)配套舉措，更為重要的是，注冊(cè)制的推行還必須配合退市制度的嚴(yán)格實(shí)行，兩者相輔相成互為促進(jìn)。（見習(xí)記者 劉偉杰）